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能见解读——正泰新能源的光伏投资术

发布时间:2018-11-13 17:50:54

37岁的陆川,已经完整经历了2009年、2012年两个光伏行业低谷,现在正在经历着2018年的考验。这是一笔宝贵的财富。


“乱云飞渡仍从容。”十年前,正值2008年金融危机的时候,正泰集团董事长南存辉常用毛泽东的这句诗来稳定军心。陆川与正泰新能源,在十年后的今天,显露出了从容的气度。


1

底 气


从容需要底气,作为正泰新能源的总裁,陆川的底气来自企业经营的基本面:现金流良好,资产负债率保持在合理水平,可免受本轮去杠杆碾轧之苦。


大势之下,收缩亦是必然。2017年底,正泰新能源已经开始滚动出售部分电站资产,年初公告,浙江正泰新能源向浙江水利水电集团出售其甘肃、宁夏地区9个光伏电站项目公司各51%的股权,交易总金额为5.4亿元。本次交易所涉及的光伏电站装机容量合计405MW。


陆川介绍,正泰新能源目前持有、控股及参股的光伏电站,总装机容量约为2.6GW。这一规模在国内民营企业中,可列前五。


与其他从事光伏电站投资业务的民营企业相比,正泰电器的财务数据,无论是营收、净利润还是资产负债率,长期以来都明显占优。


我们选取了另外两家从事光伏电站投资业务的上市公司,装机规模都在2GW以上,营收、净利润、资产负债率等核心财务数据对比如下:


营收:正泰电器与同业对比


归属于母公司的净利润:正泰电器与同业对比


资产负债率:正泰电器与同业对比


稳健的财务数据是企业经营的基石,风浪袭来时,作用就显出来了。


2018年,国内外形势波诡云谲,又遇上光伏行业“531”政策,政策核心内容为降补贴、控规模,国内下半年分布式光伏无缘享受任何补贴,行业被迫硬着陆,光伏企业裁员、管理层变动、停工停产成为普遍现象,正泰新能源却很快稳住了心神,继续开展业


陆川表示,分布式光伏中,工商业预计下半年还有300MW左右的规模投入,户用市场以屋顶租赁的方式进行投资依旧有空间。


但在没有明确的补贴政策之前,正泰可选的户用光伏区域并不多。“综合考虑这个区域的光照条件、脱硫燃煤标杆上网电价以及系统成本等核心要素,测算下来,收益回报率可以达到我的要求,那么这个区域我还是推的。”陆川


据了解,正泰新能源在河北、浙江、山东等省份,仍在发展户用光伏业务。陆川认为,全额上网的户用光伏资产有如下优势:首先是现金流好,补贴基本不拖欠;其次,明年户用光伏有可能单列指


而工商业光伏作为企业持有资产,“自发自用、余电上网”的并网模式看起来投资收益回报率较高,但企业电费收取难、补贴发放周期长,因此现金流表现弱于户用光伏电站。


看重现金流,这是从集中式光伏电站投资中得来的宝贵经验。

 

2

风 险


投资最重要的是控制风险。光伏电站投资在世界范围内,都还处于早期阶段,电站的各类风险是在业务开展的过程中动态暴露出来


其一,便是补贴拖欠导致现金流远低预期,大量的地面电站迟迟未能纳入可再生能源补贴目录,部分采取高杠杆融资方式投资光伏电站的民营企业现金流枯竭,债务难以如期偿还,不断展期甚至逾期。“四年前,我们对光伏项目做财务模型测算,电费拖欠全部是按36个月去假设的。那个时候大多数企业还是按照12个月去做假设。”陆川说。


2014年,正泰新能源开始从西北区域逐步退出,转向中东部开发光伏电站。这是一个分水岭,到了2015年,西北地区开始出现弃光现象,其中甘肃弃光电量26亿千瓦时、弃光率31%,新疆弃光电量18亿千瓦时、弃光率26%。


陆川介绍,相比西部省份,中东部一是不存在弃光限电问题;二是补贴拖欠造成的影响略小,因为中东部地区的脱硫燃煤标杆上网电价普遍高于西部省份,三是中东部地区可以发展分布式光伏,相比地面电站,余电上网模式下的分布式光伏的收益,对补贴的依赖程度较低;四是西部省份对新能源项目公司常常摊派一些名目繁杂的税费,中东部省份由于税源较为充足,较少发生类似事情。


但中东部地区也出现过一些独特的问题。“比如中部河南对普通地面电站实行先建先得的政策,结果是最后好多电站压根没有指标。”陆川介绍,类似这样的风险,正泰基于早期的电站开发经验,通常都会做出正确的预判,因此避开了河南地面电站市场。


据陆川介绍,目前正泰新能源持有、控股或参股的西部地面电站,大多数已经纳入了补贴规模,这一结果说明公司在项目风险控制方面对外部风险因素考虑的更为全面细致。


资产的选择,是由人来决定的,因此,光伏投资的风险控制不仅需要考虑外部因素,也要考虑内部因素。


陆川介绍,正泰新能源的管理层、中层干部团队,非常稳定,这为风控奠定了不错的基础,稳定的团队对规则认同度更高,执行偏离度更小;其次,正泰电器的企业建制成熟,以现代化公司治理规则运行,董事会、监事会、管理层各司其职,战略和规则一旦确定,不会被随意推翻;再次,电站项目从审查到后期运维,经过近十年的实践,已经探索出了一套成熟并行之有效的规则。


正泰新能源项目投资流程与规则如下:


首先,由正泰新能源开发人员在市场上获取项目信息,如有可供开发的项目,则由开发人员负责编制项目报告,交由公司法务、投资管控两个部门对项目做合规审查,确定项目提交资料是否真实、是否满足项目备案要求,在合规方面如果不符合公司要求,则项目淘汰;


如果项目合规,但属于工商业光伏,还需要提交至运维部门,由运维部门结合变压器容量、电表历史数据对项目用电消纳情况进行预测。此外,项目的发电小时数预测由技术人员给出意见,项目合规性确认、模型输入值确定,进而测算项目的投资收益回报是否满足公司要求,并交由财务及投资管控两个部门对财务模型进行复核。复核通过后,项目定期上会,管理层最终确认项目是否过关。


这还不是终点。“从过会到合同最终签订,通过率只有60%左右。因为很多过会的项目,在落实的过程中,发现边界条件有偏离,就需要重新评估。”陆川介绍,通常情况下,公司项目开发人员提交100个项目报告,最终落实的大约在30个左右,“通过这样的规则和流程,项目合规性、安全风险不能说百分之百没有,但至少95%都是安全的。”


3

理 性


在谈风险控制之前,更重要的是分析企业是否适合从事光伏投资业务。


正泰新能源自2009年从薄膜太阳能电池制造业务转向光伏电站投资业务,事后看,这是非常正确的选择。


正泰电器具备做光伏电站投资的基础。低压电器业务从创业之初,便坚持先款后货,到2009年,正泰电器已经稳定经营了18年,现金流好,负债少,企业信用等级高。2009年陆川临危受命,2010年前往美国开拓海外光伏市场,得到业内前辈点拨。“当时美国一家光伏公司的CEO对我说,正泰电器已经是全产业链布局了,负债率水平又低,你去做电站,会比别人做的更好。”


正泰电器资本结构变化


很快,集团及公司管理层便达成一致意见,光伏电站投资是正泰新能源的战略任务,而不是消化组件库存的权宜之计。


南存辉在2013年曾感慨,“战略转型虽然是件非常痛苦的事,但现在回头看,当时的调整做得果断又及时。”回顾这一段过程中的投入,南存辉并不后悔,“最重要的是锻炼了一支团队。”


这支团队用理性逻辑来指导业务的开展,陆川介绍,正泰新能源的投资规模每年基本是比较固定的,南存辉明确提出公司要牢牢把住现金流和负债率两道安全底线,量入为出。


与同业对比可知,正泰电器资产总计每年增长基本平稳,同业公司则波动较大。


资产总计相对年初增长:正泰电器与同业对比


陆川介绍公司在光伏电站投资方面,财务采取比较审慎的原则,目前公司融资成本不到5.5%,项目杠杆前投资收益回报要求在9%以上,投资规模与公司的净利润贡献相匹配,控制在每年30亿至40亿的区间,使得电站业务的净资产收益率可以保持在15%至18%的较高水平。


4

心 力


投资大师巴菲特曾在2010年致股东信中写道:玩杠杆是会上瘾的,你一旦尝到甜头就再也欲罢不能。正如我们小学三年级学到的——但有些人在2008年学到——哪怕是再长的一串正数,乘以一个零的话,一切就归于乌有。历史告诉我们杠杆乃是造零的大杀器,哪怕玩杠杆的人聪明绝顶。


光伏电站投资是资本的游戏,杠杆是绕不开的存在,如果不想被反噬,就需要有足够的心力与其周旋。


金钱铺地的时候,浮躁和矜夸已经蔓延了整个行业。“这个行业里面有无数薪酬非常高的人,其实没有贡献出任何东西,就是因为被高补贴政策搞坏了。”陆川看待“531政策”的角度,和他人不同,“2017年全年搞53G瓦,市场的确是过热了。”

 

陆川希望行业更理性一些。“全世界其他国家每年的增量普遍在20%到30%左右,中国每年都是70%、80%甚至100%的增量,这个肯定是不正常的。所以我觉得这轮回归以后,每年的增量预期会调回到20%、30%。很多人应该退出,这个市场没有这么大。”


正泰肯定不属于退出的那批,陆川表示,未来正泰新能源将由分布式光伏切入、围绕着用户侧进行能源服务,那是一个更大的市场。


相关的准备已经开始,除了光伏制造、光伏电站投资、光伏运维、光伏EPC等业务之外,正泰新能源也在筹备进入储能、增量配网、多能互补等业务。